第一:草甘膦價格2010年二季度繼續下滑,農藥業務毛利率同比,環比都有所降低,是公司業績降低的主要原因。
公司2季度毛利率下降至13.49%,為近年來罕見的低點,同比較2009年1季度降低4.3%,環比較1季度降低4%。我們認為草甘膦價格同比,環比大幅降低是公司毛利率降低的主要原因。根據我們跟蹤的數據,草甘膦2季度均價達到22615元/噸,較2009年同期約降低2500元/噸,較2010年1季度約降低3000元/噸。根據我們了解到的情況情況,公司目前出廠價預計為19500元/噸,維持不盈利。盡管草甘膦價格較1季度明顯降低,但公司也未出現虧損,我們預計可能跟草甘膦副產物氯甲烷價格因氯氣供應不足而大漲有關。氯甲烷之前正常情況為2000元/噸,當前價格為4000元/噸。公司出廠價3月份的時候達到過23000元/噸,當前黃磷價格上漲后,主要原料甘氨酸,黃磷價格跟一季度差別不大,行業成本跟之前沒有明顯的差別。參考2009去年的情況,草甘膦下半年的毛利率有繼續走弱的可能。
第二:除了費用外,有機硅業務收入,毛利率有所回升,部分抵消了草甘膦盈利惡化的不利影響。
有機硅6月份價格前期跌至19000,現在又重新站穩20000元/噸。有機硅國際廠商之前通過搞價格戰等方式競爭,但國內以新安為代表的廠商反而在這個過程中成長起來了。如今國際的道康寧瓦克不愿意搞價格戰,也就是說到19000的時候國際廠商就通過限制開工來支持價格,19000元/噸基本就是價格的底部。若當前DMC的價格得到維持,有機硅業務的盈利還是不錯的。未來隨著邁圖等項目的投產,有機硅業務的毛利率可能會由于分母基數的原因有所降低,但總收入的提高將足以抵消毛利率降低影響,有機硅業務也是公司近兩年業務的主要增長點。
第三:新安邁圖有機硅項目進度低于預期,但對公司的影響不大,公司有機硅業務增量明確。
新安邁圖有機硅10萬噸單體項目當前仍在試車,邁圖項目目前還在試車,壓力容器有一些設備需要重新訂購,我們預計9月份能夠正式投產。其余的有機硅項目進度,盈利都具有較大的不確性,目前來看難以準確的預測。盡管進度低于預期,但并不影響2011年的盈利情況。根據上半年建好的項目,我們預計公司下半年業績的增量主要為:(1)邁圖項目投產;(2)大為2.7萬噸室溫膠8月份開始盈利;(3)4.5萬噸室溫膠1期項目2010年年終建好。
第四:盈利預測和估值:
公司有機硅項目進度和盈利有較大的不確定性,若草甘膦價格維持當前低迷的狀態,根據公司公告,增發項目,農藥項目全部投產的話,2012年業績預計為0.75左右。預計公司2010、2011、2012年業績為0.387、0.710、0.847,對應PE分別為35.99、19.62、16.44。公司當前PB為2.4,且賬面上有大量的現金,我們預計公司可能會在草甘膦行業低估時期進行一些橫向的收購以提高是市場份額和競爭力。考慮到當前草甘膦價格見底,有機硅未來增量明確,我們維持對公司的“推薦”評級。