1.事件：

　　根據(jù)國際原油市場數(shù)據(jù)，紐約商品交易所2010年5日19日(北京時間5月20日凌晨)數(shù)據(jù)，紐約國際市場油價已經(jīng)連續(xù)兩個交易日跌破70美元大關(guān)，創(chuàng)造自2009年10月以來的新低記錄。

　　2.我們的分析與判斷：

　　最近一個月來，國際石油市場打破了16個月以來的反復上升趨勢，紐約原油已經(jīng)從2010年5月3日的最高87美元/桶本輪新高以后，短短11個交易日連續(xù)向下突破80美元/桶、70美元/桶兩個大關(guān)口，最低達到68美元/桶，國際石油價格對于我們運輸行業(yè)關(guān)系重大，特別是對于航空業(yè)的關(guān)系特別重大，我們重點分析國際原油下降對于國內(nèi)航空行業(yè)和公司的影響，同時對國際石油價格趨勢以及對于航空業(yè)的影響進行分析。

　　(1)本次國際原油大幅度下降的影響。

　　按照國家發(fā)改委調(diào)整國內(nèi)汽油、柴油和航空燃油價格辦法，從2009年下半年每月底成品油價格執(zhí)行新方法，就是按照過去22個交易日的三個主要國際市場原油平均價格的上漲或者下跌幅度，比較上一次調(diào)整后的價格，如果變動幅度超過4%，就相應(yīng)調(diào)整國內(nèi)成品油的價格，但是在超過130美元/桶或者低于30美元/桶就停止調(diào)整價格，在80美元---130美元范圍就減少成品油的調(diào)整幅度。

　　按照目前中國航空市場每年消耗航空燃油1050萬噸和80%屬于國內(nèi)航線的比例計算，如果5月底前8個交易日國際石油價格繼續(xù)在75美元以下，5月份國際原油價格將在78美元左右，比較4月份下降幅度超過6%，所以5月份底下調(diào)產(chǎn)品油價格已經(jīng)成為必然，我們預計將下調(diào)航空燃油每噸500元，中國航空業(yè)將減少航空成本42億元，其中南方航空中國國航(和東方航空每年將分別減少成本12.5億、7.9億和8億(不包括國際航空部分)，扣除25%的所得稅以后，相當于折合每年分別增加每股凈利潤0.12元、0.05元和0.08元。月底航空燃油的大幅度調(diào)整，對于航空公司凈利潤產(chǎn)生的影響比較大，如果國際石油價格繼續(xù)震蕩下降，對于航空公司經(jīng)營產(chǎn)生的支持就將進一步上升。

　　(2)國際石油價格有結(jié)束16個月上漲的趨勢，航空成本壓力大幅度減輕。

　　從2008年12月到2010年4月，國際石油價格連續(xù)震蕩上升，4月份國內(nèi)航空燃油價格同比上升了40%以上，國際燃油價格已經(jīng)上漲了100%以上，由于航空燃油占航空成本的比例比較高，航空成本占總成本的比例從2009年初的24%上升38%左右的高水平，航空燃油大幅度上升就提高了航空成本。

　　從2010年開始，國內(nèi)航空需求上升20%左右，航空客座率也上升了3個點，航空燃油大幅度上升對于航空公司貢獻上升壓制還是比較大的，毛利率平均水平僅僅6個百分點，燃油價格上漲部分抵消經(jīng)營的貢獻，航空燃油附加費隨后上調(diào)，部分抵消燃油上漲的影響，一季度航空公司毛利率保持到18%的"薄利"水平，同比上升6個百分點，航空行業(yè)已經(jīng)扭虧為盈進入盈利區(qū)間，這次燃油價格能夠下降500元/噸，航空行業(yè)毛利率將上升到20%以上，將進入一個經(jīng)營的黃金發(fā)展時期。

　　(3) 成品油上升趨勢可能轉(zhuǎn)向下降趨勢。

　　從2009年下半年后，國家發(fā)改委國內(nèi)航空6次調(diào)整燃油出廠價，總體趨勢是上升趨勢，目前國內(nèi)航空燃油出廠平均價格5550元/噸，同比上升了1600元/噸，如果這次成品油下降500元/噸。由于國際經(jīng)濟形勢再次出現(xiàn)不確定因素，謹慎的情緒使得國際市場石油價格短期出現(xiàn)大幅度調(diào)整，已經(jīng)初步破壞了16個月以來的上升趨勢，分析全球資本市場和商品市場的情況，從2009年1月開始的大宗商品價格上漲周期有可能結(jié)束，我們將國際石油平均價格預測從80美元/桶下調(diào)到75美元/桶，對應(yīng)國內(nèi)航空燃油全年出廠價格從5550元/噸下調(diào)到5000元/噸。預計航空行業(yè)全年平均毛利率將比較1季度上升2個百分點，就是毛利率上升到20%左右水平，這是接近近年來最好的經(jīng)營水平的2007年水平。

　　(4) 國際石油：全球大宗商品可能進入調(diào)整周期。

　　2010年國際石油的趨勢。全球大宗商品在經(jīng)歷了2009年1月-2010年4月的16個月大型上升周期后，在2010年5月開始，可能將進入一個比較大的時間周期的調(diào)整周期，周期的時間預計將為10個月左右，類似2008年10個月的調(diào)整周期。目前美元和黃金的連續(xù)上升趨勢，已經(jīng)導致石油、有色金屬、糧食等大部分大宗商品出現(xiàn)大上升周期結(jié)束的預兆，一旦全球金融體系再次出現(xiàn)一定的問題，“希臘問題”就可能演化為“英國問題”，全球金融危機可能進入第二輪調(diào)整。

　　展望2010年下半年，石油等大宗商品新一輪經(jīng)濟危機預期下，將可能出現(xiàn)反復下降的趨勢，我們再次調(diào)整2010年國際石油價格將在每桶60美元-80美元之間，全年平均價格在從每桶80美元下調(diào)到72美元左右，同比平均將上升15%左右，國內(nèi)航空燃油2010年全年平均有可能小幅度下降，從2009年全年平均4700元/噸，上升到2010年全年平均5200元人民幣/噸，平均上升幅度10%左右，比較上一次預期下降300元/噸，或者下降5%左右。

　　3.投資建議：

　　我們認為，2010年中國航空業(yè)需求增速快速恢復上升，如果國內(nèi)外燃油價格從上升趨勢轉(zhuǎn)為下降趨勢使得航空行業(yè)運營成本下降，由于航空經(jīng)營收入將有比較大上升，如果燃油成本也出現(xiàn)相當幅度下降和比較長時間周期，中國航空行業(yè)中期將出現(xiàn)非常好的經(jīng)營形勢。中國政府分別向幾個大型航空公司注入巨量資金，進一步緩解了航空公司融資壓力，對2010年和2011年經(jīng)營具有一定支持，國家支持旅游消費政策、航空市場的逐步恢復對于公司經(jīng)營都是巨大的支持。同時人民幣升值的預期已經(jīng)進一步加強，我們預計2010-2012年平均每年人民幣將上升3%左右，對于航空公司的支持比較大，4月-5月股票市場大幅度下跌的股票價格已經(jīng)回到正常的估值水平。我們認為人民幣全年上升5%以上的可能性不大，因為上升5%以上將使得大批紡織、電子等出口企業(yè)全面虧損，所以上升2%--4%的可能性比較大，并且是采取一次性升值的方式。

　　我們預計公司2010年和2011年中國航空行業(yè)收入分別上升10%和9%，凈利潤總體將保持快速上升趨勢，主要業(yè)務(wù)凈利潤將從“薄利”狀態(tài)上升到“合理盈利”狀態(tài)，2010年三大航空公司的主要業(yè)務(wù)利潤將出現(xiàn)比較大幅度的上升，我們認為航空行業(yè)經(jīng)營進入快速發(fā)展的軌道。雖然近期航空公司的股票普遍下調(diào)了20%--25%，股票估值水平已經(jīng)回到合理價值水平，但是全球經(jīng)濟的不確定性有可能影響航空業(yè)務(wù)的進一步快速發(fā)展，所以我們繼續(xù)將航空行業(yè)評級維持“謹慎推薦”。

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